根据RWA.xyz的数据，截至 2025 年 9 月 30 日，稳定币的市值接近2800 亿美元，而代币化国债的资产管理规模也达到“数十亿美元”。在此背景下，链上实体资产的推进正推动其走出试点阶段，迈向真正的运营规模。
在过去的24个月里，我们的团队跟踪了20多个机构代币化项目，并参与了与银行、资产管理公司和基础设施提供商的实施讨论。根据世界经济论坛和麦肯锡发布的分析报告，机构投资者的兴趣迅速增长：代币化货币市场基金在2024年第一季度超过10亿美元，标志着其从概念验证阶段向商业化产品的转变。这些实际观察证实，在2023年至2025年期间，代币化的采用速度将加快，但仍将集中在特定的流动性池中。
简述——2025年关键数字
- 流通中的稳定币：约2800 亿美元。
- 代币化国债：资产管理规模达数十亿美元。
- 根据美国财政部的数据，2023-2025年期间，国债收益率在某些时候超过4% 。
- 美国银行存款：超过18 万亿美元（ FRED ）。
- 全球货币市场基金市场规模：约8 万亿美元（投资公司协会估计）。
- 未偿还美国国债：约20 万亿美元（ SIFMA ）。
资产代币化：它是什么以及它如何演变
代币化是指将证券、债务或现金以原生代币的形式呈现在区块链上；它实现了几乎即时的转账、与智能合约的集成，以及一种新型的可编程抵押形式。即便如此，当资产进入可互操作的系统时，其影响最为明显。
三波浪潮
- 2009 年：比特币展现出数字稀缺性。
- 2015年：以太坊引入智能合约，为DeFi铺平道路。
- 自2020年起：稳定币和代币化实体资产进入机构使用。
这不仅仅是“数字化”，而是一种架构的变革：资产变得可组合、可在链上验证、可实时转移，合规规则直接嵌入到合约中。事实上，可编程性将操作功能转移到代码层面。
三种力量交织在一起。首先，高利率环境使得低风险产品（例如短期国债）变得具有吸引力。其次，稳定币搭建了一座低摩擦的美元桥梁，年结算量达数万亿美元。在这种情况下，对简单且可实时调整的工具的需求有所增加。
第三，基础设施已经适应：由 Layer-2 解决方案驱动的以太坊，以及像Solana这样的高吞吐量区块链降低了延迟和成本，实现了几乎即时的结算。然而，网络的选择仍然需要在性能和可组合性之间进行权衡。
网络基础设施和标记化堆栈
直到 2017 年，对于大型机构来说，公共渠道仍然缓慢且成本高昂。如今，得益于低成本的Layer-2、受监管的托管解决方案以及链上身份（白名单），入职流程已大大简化。值得注意的是，流程的标准化也减少了操作错误。
- 网络：以太坊和相关的第 2 层用于可组合性；Solana 用于高吞吐量。
- 托管：与合格托管人整合。
- 合规性：KYC/AML 流程和链上转移限制。
- 预言和证明：资产净值和价格更新的可验证数据。
代币化在实践中如何运作
发行人创建代表基础资产（证券、基金份额、现金）的代币。智能合约负责管理代币的铸造/销毁操作、转移和经济权利；必要时，资产的保管可以保留在链下。通过这种方式，区块链的可编程性与传统的安全措施相结合。
- 发行：通过 KYC 控制铸造代币。
- 记录：链上转移和自动对账。
- 操作：通过智能合约分配利息/股息。
- 赎回：销毁代币，然后以法定货币结算。
对市场和流动性的影响
直接的好处是减少时间和中介机构。许多操作从传统的 T+2 转变为T+0/原子化，从而降低了交易对手成本和运营风险。即便如此，传统流程不会立即消失：它们会一直共存，直到采用成熟为止。
代币化资产的流动性仍然有限，但正在增长。链上国债规模虽然“数十亿美元”，但与规模约20 万亿美元的复杂美国国债市场相比仍相去甚远。然而，与 DeFi 的整合正在逐步扩大其使用范围。
2025 年代币化国债：数据与趋势
- 高利率和链上现金管理需求推动了需求。
- 在许可的 DeFi 协议中用作抵押品。
- 与稳定币整合以实现即时结算。
- 局限性：存在二级场所和流动性分散。
案例研究：从试点到公共产品
多年来，银行和金融科技公司一直在尝试私募发行，参与者包括 ConsenSys、Tokeny 和 Securitize，机构包括摩根大通、桑坦德银行和瑞银。随着全球品牌背书的公募产品的出现，私募发行迎来了转折点，这些产品的采用路径更加巩固。
- 富兰克林邓普顿：其 OnChain 美国政府货币基金具有“链上”份额类别，资产管理规模已达数亿美元，在公共区块链上运营。
- 贝莱德：其美元机构数字流动性基金“ BUIDL ”于2024年在以太坊上推出，在随后的几个月里融资额迅速增长。
- 富达：已与代币化提供商富达数字资产合作，推出了 2024 年至 2025 年期间具有链上份额类别的短期基金计划。
与此同时，摩根大通的Onyx （TCN 网络）和新加坡金融管理局的Guardian 项目等项目正在“工业化”发行和机构级代币化结算流程。
机构的代币化实物资产
基金份额、国库券和流动性工具正在向链上迁移，并伴随访问控制和转移上限。标普和穆迪等机构会分析运营和托管风险，并将这些产品纳入投资级标准，标普全球评级和穆迪就强调了这一点。事实上，评估标准正在根据链上组件进行调整。
监管：进展与未决问题
2025年，监管格局将持续演变。在欧洲，针对代币发行人的MiCA法规以及适用于金融工具的DLT试点制度已在推出，ESMA关于MiCA的规定以及DLT试点制度均已明确。在此背景下，运营商正在调整政策和管控措施。
在美国，监管环境仍然碎片化：关于稳定币规则以及证券/商品定义的讨论仍在进行中，而实践则通过备案和不采取行动的解释不断推进。与此同时，据国际清算银行（BIS）报道，该机构正在推广统一账本的理念，以此作为更具互操作性的市场的基础。然而，不同司法管辖区之间的融合仍需时间。
下一步还缺少什么
- 二级市场监管平台增多，流动性集中度提高。
- 端到端会计集成和标准化报告。
- 确保跨链互操作性，避免脆弱的桥梁。
- 托管、会计和税收更加清晰。
结论：从概念验证到生产
代币化不仅仅是一种技术装饰，而是一种真正的架构转变，它能够减少摩擦、提高透明度，并将传统资产整合到一个通用且可编程的账本中。凭借优惠的利率、成熟的基础设施以及机构参与者的加入，其发展轨迹无疑将朝着普及的方向发展。然而，其规模将取决于实施的质量。
风险很高：这关系到将部分公共债务市场、流动性基金和存款转移到可编程轨道上。技术已经成熟；步伐将由监管、用户体验质量和共享标准决定。然而，最终决定该模式成熟度的将是日常运营。