隨着MicroStrategy作爲比特幣門戶的傳統角色讓位於更直接、受監管的加密貨幣投資，華爾街正在重新評估其股票價值。
多年來，直接持有比特幣對大型資產管理公司來說一直是一件棘手的事情。合規團隊猶豫不決，內部規定禁止持有不記名資產，許多部門根本無法在自己的賬簿上託管比特幣。然而，上市股票則相對熟悉且操作簡便。
這就是總部位於弗吉尼亞州的企業軟件公司MicroStrategy如何成爲美國股市交易最活躍的比特幣替代股票的原因。2020年，首席執行官邁克爾·塞勒(Michael Saylor)將公司轉型爲比特幣持有工具後，機構投資者開始買入MSTR股票，主要看重的是其資產負債表，而非其軟件收入。
這個想法很簡單：找到一種流動性強、可在交易所交易、獲得監管機構認可的資產，它能提供與比特幣掛鉤的收益，但又無需承擔持有比特幣的運營負擔。此外，這種方式符合許多現有的投資要求，因此比直接託管加密貨幣更容易獲得投資委員會的認可。
大約四年時間裏，這筆交易奏效了。賽勒發行了可轉換債券，並積累了數十億美元的MicroStrategy比特幣資產，從而將股東的比特幣敞口放大到遠超現貨比特幣表現的水平。在某個階段， MSTR的交易價格約爲其每股淨比特幣價值的兩倍，這凸顯了市場對這種合成敞口的強勁需求。
該公司強化了這種定位。2021年，賽勒將MicroStrategy描述爲“一家槓桿化的比特幣多頭運營公司”。一些分析師在評估業績時甚至淡化或停止對核心軟件業務進行建模。然而，一旦這些限制解除，建立在比特幣稀缺價值和受限獲取基礎上的這種安排始終不堪一擊。
根據彙總申報文件顯示，2025年第二季度末至第三季度末期間，機構投資組合將其持有的MSTR股票敞口減少了約53.8億美元。這一數字意味着機構持有的MSTR股票價值從約363.2億美元降至約309.4億美元，降幅約爲14.8%。
至關重要的是，這並非由比特幣暴跌或Microstrategy股價劇烈波動所致。比特幣在本季度交易相對穩定，價格在9.5萬美元左右，甚至一度突破12.5萬美元的歷史新高。MSTR股價本身也徘徊在175美元附近，走勢基本橫盤整理，並未出現暴跌。
這種穩定性排除了強制拋售和大規模去槓桿化作爲主要驅動因素的可能性。沒有出現任何突發性的資產清盤。相反，數據顯示，機構投資者是有意且逐步地減少了持倉。此外，減持是普遍性的，並非僅限於少數投機取巧的機構。
包括Capital International 、 Vanguard 、 BlackRock和Fidelity在內的大型資產管理公司各自削減了約10億美元或接近10億美元的投資敞口。此次回調波及了機構投資者的各個層級，表明大型基金在代理交易策略上發生了結構性轉變，而非暫時的避險情緒。
總體而言，約14.8%的降幅從百分比來看或許並不算大。然而，以美元計算，這意義重大，並且在戰略上標誌着一個轉折點。即使MSTR仍然是許多投資組合的核心持倉，但它已不再是華爾街受監管的大規模比特幣投資的唯一選擇。
要正確理解約53億美元的資金回撤，需要結合具體情況來看。一方面，這無疑是一筆鉅款：即使在華爾街，每天的交易額高達數千億美元，這樣的金額也足以產生影響。另一方面，截至2025年第三季度末，機構投資者持有的MSTR總規模仍超過310億美元。
想象一下，一隻規模達 1000 億美元的多元資產基金決定將某項交易縮減 150 億美元。這種撤資顯而易見，引人注目，但持倉規模依然龐大。MSTR 目前的情況大致如此：仍然被廣泛持有，在比特幣生態系統中仍然具有系統性意義，但已不再像幾年前那樣獨特或不可替代。
換句話說，如果您在第二季度末持有價值 100 美元的機構級 MSTR 敞口，到第三季度末，您的敞口將約爲 85.20 美元。如果您在第二季度的持倉爲 10 億美元，那麼現在您將持有約 8.52 億美元。也就是說，這筆交易並未消失；相反，它只是調整了規模。
這個數字之所以重要，主要是因爲它反映了市場信念的轉變以及替代投資選擇的出現。從歷史數據來看，尤其是在2021年比特幣價格觸及早期峯值、波動性飆升的時期，MSTR的溢價接近其每股淨比特幣價值的兩倍。隨着市場的發展和更多投資工具的出現，這種稀缺性溢價已經有所收窄。
從這個角度來看，第三季度的下跌似乎標誌着投資標的從稀缺轉向了投資者可以自由選擇投資路徑。此外，這一轉變也凸顯了MSTR正從默認解決方案向更廣泛的數字資產策略中的一種戰術選擇轉變。
第四季度，隨着比特幣從近期高點回落，市場格局再次發生變化。如果比特幣價格再次停滯或出現更大幅度的回調，將考驗MSTR剩餘機構投資者的決心。如果比特幣價格長期低於9萬美元，MicroStrategy內部的槓桿效應將更加明顯地暴露出來。
這種槓桿作用包括用於積累比特幣的公司債務、持續存在的股權稀釋風險，以及可能受國債波動影響的軟件運營業績。然而，如果比特幣價格企穩並在 10 萬美元或以上獲得支撐，MSTR 作爲一種以比特幣爲支撐的公司工具，仍然可能具有吸引力。
在牛市行情重啓之際，一些機構甚至可能扭轉局面，重新增持MSTR，將其視爲直接持有比特幣的槓桿補充。反之，如果價格果斷跌至8萬美元，則可能引發進一步減持，因爲風險委員會將仔細審查槓桿資產負債表。此外，這種程度的回撤也將考驗利用公司賬戶進行長期比特幣配置的策略。
無論如何，第四季度財報可能會顯示出與第三季度水平的差異，這可能反映出業務進一步縮減或部分反彈，但總體而言不太可能超過第二季度的水平。該股目前的價格區間內，其槓桿效應和期權價值（而非簡單的稀缺性）將決定專業投資者的倉位。
此次戰略轉變的影響遠不止於MicroStrategy本身，它標誌着受監管的比特幣交易走向成熟的一個重要里程碑。多年來，MSTR實際上爲那些希望在不偏離股票投資策略和既定工作流程的前提下投資比特幣的機構投資者提供了一種變通方案。
這種變通方法已不再那麼必要。隨着現貨比特幣ETF的影響力不斷擴大，以及受監管的託管解決方案逐漸成爲主流，大型投資組合可以直接持有比特幣，而無需依賴股票作爲中介。此外，散戶投資者和顧問也越來越積極地參與MSTR交易，進一步模糊了代理交易和純股票交易之間的界限。
隨着機構策略的演變，MSTR 等資產正從必不可少的基礎設施轉變爲可選工具。對於散戶投資者而言，這傳遞出兩層信號。首先，大型資產配置者願意減少代理交易，表明直接購買比特幣已進入一個更加成熟、被市場普遍接受的階段。
其次，MSTR 本身的角色也在發生變化。它不再是人們通過公開市場投資比特幣的默認途徑，而是越來越多地被視爲一種戰術性對沖工具或利用比特幣價格波動進行槓桿操作的工具。
也就是說，對於一些不想通過購買 Microstrategy 股票來提高資產負債表槓桿的投資者來說，直接持有 ETF 或現貨可能看起來更簡單。
按任何傳統的股權標準衡量，MSTR 仍然規模龐大。截至 2025 年第三季度末，超過300 億美元的機構市場敞口仍然與該公司掛鉤。MicroStrategy 遠未過時，但其在機構比特幣交易領域的近乎壟斷地位顯然已經結束。
對於那些相信比特幣長期發展趨勢且能夠承受公司化風險的投資者而言，MSTR 仍然是一個可行的選擇。此外，有些人可能將該公司視爲大型比特幣儲備的積極管理者，而不僅僅是靜態持有者，這既有利也有弊，取決於投資者對公司管理的看法。
對於那些尋求純粹比特幣投資，而不想承擔公司債務、股權發行決策或軟件性能風險的投資者而言，如今的選擇更加豐富。直接持有比特幣、ETF 以及其他受監管的投資工具，爲投資者提供了表達相同宏觀投資理念的替代途徑，而這些理念過去幾乎只能通過 MicroStrategy 來實現。
所謂的代理時代已經轉型而非終結。2025年第三季度機構投資者持有的MSTR價值減少約14.8%之所以重要，是因爲它標誌着一種心理和結構上的轉變，而非恐慌性拋售。
然而，該公司仍然處於企業比特幣資金管理戰略中最引人注目的實驗之一的中心。
對比特幣而言，這標誌着其發展成熟，機構用戶准入也趨於正常化。對MicroStrategy而言，這標誌着其角色從單一入口轉變爲衆多複雜工具之一。對更廣泛的市場而言，這代表着傳統金融整合和管理加密貨幣風險敞口的下一個較爲平靜的篇章。