既然MPT的理论基础和隐含的假设是所有投资者都规避风险，同样的，对研究者来说，贝塔系数无法被验证，从一开始就是一个很严重的问题。如果投资者是规避风险的，那么贝塔系数或其他风险一波动指标就应具备预测能力。而贝塔系数没有预测能力，过去和未来的贝塔系数没有相关性，这很异常，是理论中的“黑洞“。如果风险理论站不住脚，那么有效市场假说就濒临灭绝了。
巴尔·罗森伯格(BarrRosenberg)是一位受人尊敬的研究者，他开发了一个被广泛使用的多因素贝塔系数，加人了波动性之外的很多因子以测量特定证券的风险。这些多因素的贝塔系数常常被称为“巴尔仿生贝塔系数”( Barr' s bionicbetas)。不幸的是，这些仿生系数和它们的前辈一样毫无用处。其他的贝塔系数经过检验之后得出了同样的结果。从个股和投资组合过去的波动性上无法预测未来的贝塔系数。
直到1992年法玛将其关于风险和回报的文章发表，大部分证据才从搁置中被解放出来。法玛和詹姆斯·麦克白(James Macheth )曾在1973年联合发表一篇有关高贝塔系数导致高回报的文章。这对资本资产定价模型很有帮助。后来法玛与同在芝加哥大学的肯尼斯·弗兰奇( Kenneth Frenc)助合作，检索了1963~1990年的9500只股票的表现。他们的结论是，由贝塔系数所测量的股票风险，并不是股票表现的可靠的预测器。
法玛和弗兰奇发现，低贝塔系数股票的表现与高贝塔系数股票的表现相似。法玛写到:“在贝塔系数作为单一变量来解释股票的回报这点上，已经彻底失败。”他继续写道:“我们要说的是，在过去50年里，知道股票的波动性并不能告诉你关于股票回报的更多信息。”是的，这是一个大石碑，可能就是一个陵墓。
1992年6月1日发表在《福布斯》上的一篇文章总结到:“那些芝加哥人所说的贝塔系数是一堆垃圾。”《芝加哥论坛报》总结得很好:“一些最知名的信奉者现在变成了批评者。”
如果不是贝塔系统，那还会是什么呢?如果风险不能通过波动性来计算，那风险如何被计算呢?根据弗兰奇教授所说:“投资者不可能从中得到什么。”我们会看到，他们的研究表明，市净率最低和市盈率最低的股票在长期内的回报最高，小盘股也一样。与贝塔系数或类似的风险标准相比，股票的回报率与这些计算标准(市净率、市盈率)具有更正面的相关性。
法玛接着说:“依靠一个风险因素并不够。”投资者除了要肴贝塔系数，还需要计算风险的各种因素，包括一些价仇计算和其他标准。
法玛和弗兰奇在1996年的一篇文章中反驳了另一篇企图为贝塔系数辩护的文令，他们在文章开头说:“它(贝塔系数)不能拯救资本资产定价模型，原因就在于“贝塔系数本身不能解释预期的回报。”
